Tudo Menos Economia

Por

Bagão Félix, Francisco Louçã e Ricardo Cabral

Francisco Louçã

21 de Janeiro de 2015, 11:59

Por

É melhor meio bilião na mão do que muitas promessas a voar?

Amanhã o BCE vai reunir e espera-se que decida um programa de emissão monetária para compra de títulos de dívida pública, que pode chegar a quinhentos mil milhões de euros. Apesar da resistências da Alemanha, o advogado geral do Tribunal Europeu elaborou em 14 de janeiro um parecer que aceita esta medida, o que lhe abre a porta (mas o Tribunal Constitucional Alemão pode reclamar o direito de excluir o seu país desse programa). A ser tomada, a decisão vai ser saudada como uma mudança histórica na Europa e, mais uma vez, como a salvação do euro (ou um fracasso histórico se, contra toda a expectativa, vier a ser recusada). No entanto, aconselho os leitores a alguma prudência sobre esses foguetes.

Em primeiro lugar, o BCE já fez tentativas grandiosas de relançar a procura. Todas foram tardias e destinadas a falhar. Todas falharam. No inverno de 2011-2, criou um programa de empréstimos de liquidez aos bancos, por três anos, a um juro muito baixo. O valor era o dobro do anunciado para o programa que vai ser discutido amanhã, e o resultado foi escasso.

Depois disso, em outubro de 2014, há três meses, o BCE anunciou um novo programa de compra de activos e Draghi admitiu que o seu valor pudesse igualmente chegar a um bilião de euros. Nos primeiros leilões, de setembro a dezembro de 2014, os bancos só levantaram metade dos 400 mil milhões imediatamente disponíveis. Foi um fracasso.

Nos dois casos, ficou evidente que os estímulos monetários já só têm um efeito muito reduzido na economia europeia. Nem os bancos nem as empresas aproveitam a proposta de crédito barato, simplesmente porque há muito pouco investimento, ao mesmo tempo que a procura para consumo se tem reduzido por via da austeridade. Durante estes anos, a Europa prejudicou a sua recuperação económica ao fazer o contrário do que se aconselhava em resposta a uma recessão: em vez de estimular a procura, reduziu os salários e pensões e aumentou os impostos. Agora, é mais difícil corrigir o erro.

bancos centraisEm segundo lugar, o BCE actua muito tarde. Nos últimos anos, o BCE tem procedido sempre erradamente: ao contrário dos outros grandes bancos centrais, dos EUA, da Inglaterra e do Japão, tem reduzido o seu balanço, como se verifica no gráfico ao lado, do Economist (clique para ampliar). Também aqui fez o contrário do que se aconselhava: em vez de emitir mais moeda, degradou a capacidade do BCE porque não estimulou a economia.

Quando amanhã se decidir a fazer o que devia ter feito há anos, já os Estados Unidos estão a reduzir o seu programa de compra de dívida pública (o quantitative easing): a 29 de outubro, a Reserva Federal anunciou o fim do programa iniciado em setembro de 2012, dois anos antes de o BCE começar a considerar o assunto.

Ora, como já vivemos na situação que se designa por “armadilha da liquidez”, que é o que ocorre quando a redução dos juros já não consegue fazer aumentar o investimento, a resposta do BCE tem ajudado pouco.

Acresce, sobre tudo isto, que a armadilha da liquidez tem ainda uma outra consequência, menos evidente mas mais problemática: o juro muito baixo implica uma enorme liquidez no sistema financeiro, uma grande valorização dos activos, em particular das acções nas bolsas, uma avaliação errada dos seus riscos e, portanto, um perigo acrescido de uma bolha financeira que termine num novo crash. Por isso é que alguns analistas voltam a falar do “momento Lehman Brothers” da economia europeia (a falência do banco Lehman Brothers em setembro de 2008 significou que a crise do subprime se tornou incontrolável). Mario Draghi, o “super-Mario”, arrisca-se a actuar demasiado tarde e pouco de menos – e já não pode resolver nada só com emissão monetária.

Em terceiro lugar, como os sinais de crise se têm vindo a acumular, a Europa não pode perder mais tempo com respostas insuficientes ou incompetentes.

Para a União, as grandes ameaças de 2015 são a deflação, que prolongaria a depressão, o efeito de contaminação do crash financeiro na Rússia e o reacender da guerra na Ucrânia, as perturbações cambiais no Brasil e Indonésia e a instabilidade financeira sublinhada pela decisão suíça de valorizar o franco. Não são só riscos, são certezas.

Outros efeitos, como o grego, são difíceis de antecipar. Muitos economistas, e incluo-me nesse grupo, têm sublinhado que a vitória do Syriza no próximo domingo é a esperança para a União Europeia, porque é a única forma de impor uma viragem que derrote a política de austeridade e, portanto, que reconstitua condições elementares de resposta à recessão e ao risco deflacionário.

Para Portugal, o quadro é ainda mais complexo. A tudo o resto, acrescenta-se o efeito angolano: com a queda do preço do petróleo e o consequente agravamento do défice orçamental num Estado que só vive dessa renda, os pagamentos a empresas portuguesas já estão a ser diferidos ou transformados em títulos de dívida angolana, e esse será outro factor para a redução do investimento (e do emprego).

Finalmente, o quarto problema é que isto, mesmo na melhor das hipóteses, se é pouco para a Europa, é menos do que pouco para Portugal. O programa que amanhã se discute pode ter dois formatos: ou o BCE só compra títulos de dívida pública com a melhor notação (e exclui a Grécia e Portugal), ou compra dívida de todos os Estados, segundo a regra do seu peso no capital do BCE, entregando a responsabilidade por essa dívida ao banco central de cada país (uma estratégia para evitar a objecção alemã). No segundo caso, que é o único que tem impacto em Portugal, uma emissão monetária de meio bilião para a compra de dívida soberana tem um efeito de 12,5 mil milhões de euros na dívida do Estado (que, contando com as empresas públicas, chega a ser trinta vezes mais), permitindo uma redução de juros de 245 milhões de euros por ano. Muito pouco.

Mesmo se a emissão monetária fosse o dobro, a dívida pública portuguesa, segundo o critério de Maastricht, só se reduziria deste modo para 123%. Não é sustentável. Por outras palavras, o plano Draghi não substitui, não evita e nem pode adiar a reestruturação da dívida portuguesa (e da grega).

A conclusão é que, para a Europa, a política monetária já não basta. O que é preciso é um programa de investimento e de emprego, com o Estado a por o dinheiro e a tomar as decisões sem demora. É preciso na Alemanha e é urgente nas periferias europeias. Mas, para Portugal, o único caminho para esse programa continua a ser a reestruturação da dívida, porque só assim é que o Estado consegue folga financeira. Não há nenhuma outra alternativa imediata para começar a resolver os problemas.

Por isso, se ouvir festejos amanhã, desconfie: podem estar a fazer contas ao seu salário ou aos seus impostos, porque a austeridade vai continuar, mesmo com a promessa de Draghi e o seu meio bilião de euros. Um copo de champanhe não faz uma festa e a única certeza que resta é que o que tem que ser tem muita força.

Comentários

  1. Está decidido, o QE avança com 60 mil milhoes/mes de dinheiro novo a gastar na compra de divida publica e privada com “rating de investimento”; Grecia e Chipre (e Portugal ?) serao incluidos com condiçoes … a ver vamos se os que mais precisam sao os que acabam por ser menos beneficiados.
    Se o problema é de facto o marasmo economico na Europa e o risco de deflaçao, o BCE devia antes considerar uma outra soluçao: enviar um cheque de uns milhares de euros a todas as familias europeias que subsistem com um rendimento inferior ao salario minimo de cada país, de forma a que todos pudessem ter pelo menos esse minimo. Creio que os economistas chamam a isto a soluçao “first best”; em português diriamos “pegar o touro pelos cornos”.

  2. Nao me parece que o Quantitative Easing traga algum beneficio significativo para a Europa neste momento. O euro vai seguramente desvalorizar-se mais do que ja depreciou nos ultimos meses, daí resultando o aumento do preço dos produtos importados de fora da zona euro – desde logo o do petroleo, o que causará por si só o aumento do preço dos combustiveis e por essa via o da generalidade dos bens de consumo devido ao aumento dos custos de transporte e de produçao. Isto era o que o martirizado consumidor europeu menos precisava nesta altura e será um travao mais ao relançamento da procura na Europa; consequentemente, o investimento das empresas vai ressentir-se, apesar dos ganhos de competitividade na exportaçao para fora da zona euro, e a criaçao de emprego continuará no marasmo.
    As finanças publicas beneficiam ligeiramente com a descida das taxas de juro mas poderao perder por via da receita de impostos se a economia continuar no marasmo, como é de esperar. Bancos e particulares, na falta de alternativas para aplicaçao suficientemente atractiva das suas poupanças, vao procurar aplicaçoes em activos de cada vez maior risco, e aí temos a receita para novas bolhas especulativas que podem bem acabar em desastre, nao menos grave que o de 2007.

  3. One Billion = 1,000,000,000 = Mil Milhões

    One Trillion = 1,000,000,000,000 = Cem Mil Milhões

    Mas

    Um Bilhão = 1,000,000,000,000 = One Trillion

    Correto ou não ?

    1. Esta questão dos números causa sempre muita confusão. A meu ver, é o seguinte:

      1,000,000,000 = one billion (EUA) = one milliard (UK) = mil milhões (Portugal) = um bilhão (Brasil)

      1,000,000,000,000 = one trillion (EUA) = one billion (UK) = um bilião (Portugal) = um trilhão (Brasil)

      Ou seja, nós seguimos os ingleses (se bem que eles já começam a usar a escala americana) e os brasileiros seguem os americanos (e dizem biLHão em vez de biLião).

      Neste post em concreto, é mesmo de um bilião (ao estilo português) que se trata.

  4. Francisco, uma abertura de esperança é a Grecia, se o Tsipras for o proximo PM, mas a esperança toda esta en nos, aqui,, olhar atentos para Grecia, mas sendo mais exigentes com os eleitos, urge unir a todos num goverrno decente e ao
    ataque os problemas. Lembrei da historia económica europea, em 1931, os paises foram declarando um a um a sua saida do standard ouro, levantando barreiras alfandegárias, pode acontecer algo parecido’ ? qual é a tua opinião. Tu dices de forma clara, ninguem o diz ate agora, é preciso o Estado actuar como investidor, uma visão muito keynesiana, isso resolveria o curto prazo, 200 mil postos de trabalho dava uma saída, embora é preciso ter um plano claro, porque os impactos negativos tambem existem, e é sobre eles que a direita cria medo e a classe media portuguesa é muito pouco avessa a riscos políticos, a pesar de vivir hoje com a corda ao pezcoso, E preciso ganhar o debate sobre a politica económica de um novo governo, não ha espaço para austeridade inteligente ou formas suaves de aplicar o tratado orçamental, ou se ha, exige continuidade da austeridade com um bloco central que funciona como dictadura parlamentar e ahi vale o aguanta aguanta , com toda a juventude a partir, o desánimo generalizado, obrigado pelo analisis muito consistente e oportuno, abc.

  5. «Durante estes anos, a Europa prejudicou a sua recuperação económica ao fazer o contrário do que se aconselhava em resposta a uma recessão: em vez de estimular a procura, reduziu os salários e pensões e aumentou os impostos.»

    Não sou economista, mas julgo que esta sua frase é um dogma dos calhamaços da Economia, daqueles que todos os estudantes imediatamente aprendem nas universidades.
    Mas se isso é assim tão óbvio, porque é que não se faz na Europa? E, se é assim, é-o sem limites? Essa regra é sempre válida, independentemente das circunstâncias?
    É que há muito quem diga – mesmo antes desta crise que começou com o subprime americano – que o recurso ao crédito tinha que ter um travão um dia, não podia continuar assim eternamente. Pela simples razão de que o endividamento das pessoas, das empresas e do Estado estava a aumentar de dia para dia.
    A prova de que isto é verdade é que a dívida pública já só pode ser “paga” com uma reestruturação, com um perdão parcial, haircut, ou lá como se chama.
    Para mim, por mais que me custe dizê-lo, é fácil de entender que se eu me endividar excessivamente vou ter, mais dia menos dia, que passar a viver com menos, pela simples razão de que os meus credores vão deixar de me emprestar. Não será isto verdade?
    Acresce que foram precisamente os “estímulos à economia” dos sucessivos governos – a começar nos do Cavaco – que ajudaram a criar esta situação. Grandes obras públicas com dinheiro estrangeiro. Nada de criação de riqueza, nada de investimento reprodutivo, apenas betão e alcatrão. E destruição do tecido produtivo, a que ele chamou caduco, mas que era o que tínhamos e era melhor que nada.
    Conclusão, que isto já vai longo: investimento, sim, mas na procura, não no consumo. Para mim, pelo menos, do que Portugal precisava era de apostar em áreas específicas do conhecimento. Qualquer coisa como fez Taiwan, por exemplo, que investiu há alguns anos em chips para computadores e telemóveis e hoje é líder mundial nessa produção. Ou como fizeram os finlandeses da Nokia, que durante uns bons anos lideraram o mercado mundial dos telemóveis. Ou como fazem os sul coreanos da Samsung, em que um quarto dos seus milhares de trabalhadores é doutorado.

    1. Qualquer coisa como fez Taiwan… e qual seria essa “qualquer coisa”? Aqui é que está a questão, que é falsa, pois não vai ser uma aposta numa magic bullet (que ninguém sabe prever; a posteriori é fácil “adivinhar”) que nos vai tirar do buraco. E também se engana ao pensar que nos endividámos por causa dos estímulos à economia. Endividámo-nos porque nos “atiraram” com uma mão-cheia de dinheiro para cima, a uma taxa de juro agiota, para pagar aos credores que precisavam de dinheiro. Um carrossel de que gostávamos de sair, pois cada volta tem que ser paga.

  6. um programa de investimento e os nórdicos (do norte) mandarem mais umas coroas para ca , que ainda se vive mt mal no sul da europa comparado com os offshores do centro.

  7. É muito provável… não sei. Mas o que eu sei é que é muito melhor o Governo reembolsar antecipadamente 26 mil milhões ao FMI, do que todas as promessas do António Costa!!!

    1. Oh amigo, antes que saia com a bandeira para a rua leia a notícia: o estado português vai amortizar 500 milhões dos 26,91 mil milhões. Isto em 2015, porque os juros das últimas emissões de dívida ficaram abaixo dos juros aos credores da Troika. Empréstimos para pagar dívida portanto, depois se verá.
      Não resolve nada por si, nem reflecte sucesso algum do programa da Troika ou das políticas deste governo – aliás, questiono-me se esses 500 milhões de euros não poderiam ter tido melhor uso.

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